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去年底全兴集团、全兴股份董事长杨肇基声称的“今年不亏损，明年会更好”音犹在耳，时间过去还不到一年，全兴股份董事会却做出了将与酒业经营相关的全部权益性资产转让给大股东――全兴集团的决定，全兴股份重新回到四年前的药业老路。
我们关注全兴股份，是因为与此同时，全兴集团管理层、内部职工和战略投资者将对全兴集团进行收购，而且18位高管人员投资组建的成都盈盛投资控股公司占收购比例的67.7％。
由此，剥离全兴股份的酒类资源引起市场的广泛争议――剥离是为管理层收购寻找借口？还是全兴股份的酒类经营真的已山穷水尽，需要大股东出手解救？本报从多个角度解读了此次资产转让的背后因素。
■ 管理层收购与上市公司资产剥离的微妙关系
18位高管控股全兴集团
2002年底，在原国家经贸委的支持下，经四川省委、省政府批准，全兴集团获准在四川大型国企中首家进行国有资本退出试点。在此背景下，全兴经营管理团队18位高层组建了成都盈盛投资控股公司。
去年12月中旬，成都市财政局与全兴集团签订了国有资产转让协议。成都市财政审核确认的全兴集团净资产按规定扣减和剥离后，所余国有资产按净值60946.63万元出让，并以此作价分别转让给成都盈盛投资控股公司67.7％、全兴股份公司工会12.3％（企业员工）和深圳矢量投资公司20％（战略投资者）的股权。随后，全兴集团开始实施管理层收购。
媒体报道称，为了顺利实施此次收购，全兴集团与四川衡平信托投资有限责任公司签署了总规模2.7亿元人民币、期限为3年的信托计划合作协议。根据协议，全兴集团管理层在获得衡平信托2.7亿元信托支持成功收购后，新的18位集团管理人员将控股全兴集团。据悉，每人在全兴集团持股1%至6%不等。
那么，在现有资产状况下的全兴集团如何去实现这个未来3年的首要任务呢？分析人士认为，全兴集团急于要回酒业资产，正是考虑到目前全兴集团的实际资产状况不得已为之的。
白酒真成了苦水吗？
令市场与投资者疑惑不已的是，全兴股份（600779）苦心经营的白酒产业难道仅仅因为国家税收政策的调控就不得不面临放弃的抉择吗？
24日，本报记者专门赶赴公司，就目前市场关心的问题采访了公司董事会的高层人士。这位高层人士表示，国家2001年5月进行的白酒复合计税方法是从根本上导致了公司出现亏损的原因。
这位人士说，国家此次税收政策的调整主要是为了保护名优酒厂，淘汰掉一批中小酒企业。但是，在“财政分灶吃饭”的体制下，很多地区在执行国家税收政策上出现了明显的偏差，使各地酒类企业实际税负不一的矛盾进一步扩大。此前，全兴股份的主导产品为中低档白酒，在按规定纳税后经营受到较大影响。
为此，全兴股份曾一度做出“发展中高档酒”的战略调整，打造了水井坊、天号陈、全兴大曲等高档白酒，以弥补税收政策带来的影响。2002年9月，公司董事长杨肇基曾向股东做出“2002年不会出现亏损，2003年会更好”的承诺，公司还先后投入巨资为新产品造势。这些行动反映出公司曾一度预测白酒行业前景仍然趋好。
而据记者了解，由于新的税收政策实行效果与其初衷南辕北辙，加之各大企业的呼声和国家税务总局的专项调查，该政策出现调整的可能性正在逐渐上升。
此外，根据国家统计局最新数据，整个白酒行业的利润总额在前两年分别下降6.62%和13.45%之后，2003年1至4月已回升了12%，而且这还是在非典对整个白酒行业造成冲击的情况下取得的。
全兴集团的家底
这位高层人士将全兴集团收购上市公司酒业资产的行为定义为“大股东回购不良资产”。全兴股份的酒类资产到底是“不良资产”，还是大股东另有所图？
根据公开资料，全兴集团是由一个单一的酒类生产企业转变成的大型集团，旗下包括酒业、饮料业、中西药业、房地产置业、印刷包装业为产业支柱的多元化产业集团。而事实上，由于重组四川制药，全兴集团最主要的核心资产全兴酒业的股份已通过两次收购行为，由全兴股份100%持有。九兴印刷也通过收购进入了上市公司，并成为全兴股份三大产业的一支。这意味着，全兴集团的实际产业并不多。
在所剩的产业中，房地产项目在完成了“全兴花园”和“兴顺苑”的销售后，其业绩趋于稳定，增长潜力不明显。
该高层人士认为，公司历年来的审计报告，其结论均为标准无保留意见，作为一家受到监管部门严密监管的公司，要在财务数据上做假是不可能的。而公司股价的变动，则基本上是与同期大盘的变动一致的，并不存在公司利用资本运作操控股价。不过他也坦承，公司在产业的战略安排上，显露出了一定的失误――这主要体现于对国家新的税收政策的实质性影响估计不充分。
■ 酒“苦”，药也难“吃”
因看好白酒行业成长性而投资于全兴股份的投资者很失望地发现，他们所投资的这家公司即将改头换面，完全退出白酒行业。
投资者失望的理由主要集中在两个方面：一，原本所投资的全兴股份是四川著名的“六朵金花”之一，在白酒行业里属于龙头企业，如果大股东全兴集团把酒业资产全部购买回去，全兴股份则将失去“金花”的地位；二，全兴股份全面进入的制药行业，竞争十分激烈，而该公司并未在制药行业形成规模，不具备龙头地位；另外还面临着政策风险，未来公司前景难以预料。
唱衰白酒
为什么全兴股份会在此刻作出重大产业调整的决定呢？
它的解释是：2001年，国家对白酒行业税收政策进行重大调整，直接导致公司酒业资产盈利能力大幅度下降，2002年度公司酒业微利，2003年上半年已发生巨额亏损。
――“公司完全退出酒业行业之后，有利于回避国家关于白酒的税收政策和白酒市场竞争激烈对公司造成的不利影响，还可以避免公司财务状况和经营成果的进一步恶化。”
――“公司今后的主要精力和资金投入药业，有利于公司将药业作大、作强，并争取到更好的政策环境……有利于公司尽快扭亏――如果在2003年年内能够重组完毕，将确保公司在2004年尽快实现扭亏。”
利润主要靠酒业贡献
虽然全兴股份一再唱衰白酒行业，但自2001年国家调整白酒行业税收政策之后，全兴股份的白酒产品的盈利能力、在行业内的竞争力等多项指标，远远超过生物医药产品。另外，从公司的募集资金投向来看，该公司重视白酒产业的发展远甚于对生物医药行业的发展。
从毛利率指标看，从2001年以来，全兴股份的白酒产品仍然一直保持着较高的毛利率；2003年上半年，公司白酒产品毛利率更是高达63.82%，而同期公司的药业产品的毛利率为22.40%。
从利润贡献比例看，白酒产品也一直是该公司的主要营业利润来源，2001年和2002年，全兴股份酒类产品所贡献的毛利分别是生物医药贡献毛利的5.2倍和3.4倍；在2003年上半年，即便是在非典冲击白酒等行业而有利医药行业的情况下，全兴股份的白酒产品产生的毛利也高于医药产品的毛利，而且毛利率更是高于后者近3倍。
从公司的募集资金投向分析，白酒产品受到全兴股份重视程度远远超过医药产品。公司曾两次在证券市场上募集资金，其投入项目也基本上以白酒行业为主――1996年上市募集资金1.2亿元，原计划投入药业项目，但最后其中的5400万元则用于收购全兴酒业有限公司的股权；2001年，公司增发所募集资金，原定投入项目中有7个是生物医药项目，除了其中3个项目已经投入之外，其余4个项目都因为某种理由而暂停实施或不予实施，并拟改投白酒产业。
介入医药风险较大
全兴股份产业调整之后，公司的主营业务将以生物医药为主，而目前该公司在生物医药行业的发展并未成型，核心资产四川制药还面临着政府强制搬迁的巨大冲击，介入生物医药行业面临着众多不可预测的风险。
全兴股份目前的生物医药资产主要有三块，其一为四川制药（全兴股份持股67.5%），其二为成都太合生物材料有限公司（全兴股份持股75%），其三为联邦制药?四川制药（彭州）有限公司。
根据公告分析，上述3家公司目前盈利能力都并不太强。四川制药是全兴股份的核心药业资产，主要生产包括青霉素、盐酸四环素、乙酰螺旋霉素、阿莫西林、利福平等在内的抗生素原料药和制剂，2002年实现净利润1399万元；成都太合生物材料有限公司主营可吸收医用手术缝合线的生产和销售，2002年实现净利润65万元；联邦制药?四川制药（彭州）有限公司系2002年度新成立的公司，盈利情况难以判断。
另外，作为全兴股份药业核心资产的四川制药，目前还面临着政策上的风险。根据全兴股份的公告，目前成都市东郊工业区结构调整领导小组办公室已经下发通知，由于四川制药现厂址已经被规划为住宅用地，要求该公司早日启动搬迁改造工作。
全兴股份在公告中分析，搬迁改造可能会给公司药业生产经营和整体经济效益带来阶段性的不利影响。
事实上，全兴股份曾一度萌发转让四川制药的念头，曾将持有该公司的67.5%股权全部托管给成都工业投资经营有限公司。
■ 两项财务数据异动的背后
全兴股份转向主要的理由是酒业亏损大，那么酒业亏损是如何形成的？有两个重要的财务数据值得关注――主营业务收入急剧减少和营业费用的大幅上升；公司与下属销售公司之间的预收预付款项数额之巨颇为异常。
营业费用逆势突增
在全兴股份今年酒业主营业务收入大幅下降56.47%的同时，营业费用却突然大幅上扬。
2003年半年报显示，全兴股份上半年净利润为-7775万元，其中酒业主营业务收入1.13亿元，比去年同期减少56.47%；但与此同时，营业费用却出现了164%的增长，达到9687万，比去年同期的3667万多了6000多万元。而第二季度与一季度的1886万元的营业费用相比，暴增近8000万元。而关联交易报告中披露的经审计的报表显示，到7月31日，今年酒业资产七个月的合并营业费用已经超过了1.15亿元，比去年全年的6107万还多了88%。
中国财务问题专家清议分析认为，在主营业务大幅下降的前提下，营业费用大幅增长，确实让人难以理解――不能排除以此来降低成本的可能性。
公司方面认为，营业费用增加主要原因包括产销结构的调整、SARS的影响以及加大市场建设的投入。但值得注意的是，同样在进行产销结构调整的泸州老窖营业费用比去年同期还有所减少，净利也略有回升；身处SARS疫区的山西汾酒则是营业费用也未见增长，收入还有大幅增长。据统计，在目前仍正常经营以白酒为主营业务的11家上市公司中，今年上半年营业费用增加的仅有4家――古井贡A、湘酒鬼、伊力特和全兴股份。
事实上，与同属白酒行业的上市公司相比，全兴股份的酒业营业费用确实高得有点不寻常。根据截至7月31日数据测算，全兴股份酒业资产合并营业费用占主营收入比例超过80%，其中部分子公司的这一比例超过100%，而合并营业费用的增长率也超过160%。但对酒业收入排名前11位的另10家公司（全兴股份规模正居中游）半年报数据进行统计，发现上述公司营业费用占主营收入比例均在5%至20%区间，而平均营业费用增长率也在10%以内，最高的湘酒鬼也不超过43%。
而在营业费用大幅上升和主营收入萎缩的共同影响下，全兴股份酒业资产在7个月里亏掉了1.39亿元，净资产由原来的7.06亿元一下跌到了5.67亿元，相当于七个月内这部分资产净值打了八折。
巨额的关联预收款项
另一个值得关注的是，全兴股份与下属控股销售公司之间的7.31亿元的预收预付款项。
全兴股份的主要销售模式是，将产品分别销售给两个控股子公司――全兴销售公司和水井坊销售公司，之后再由这两家公司进行销售，两家销售公司则提前预付部分账款给上市公司。2001年年报显示，母公司预收账款余额为1.48亿元，当年酒业销售收入7.75亿元；2002年年报显示，预收账款余额则一下达到了5.27亿元，对应当年的酒业销售收入是4.51亿元。而到2003年7月31日，酒业资产预收账款余额则达到了7.31亿元，对应的酒业销售收入是1.113亿元。报表同时显示，过往公司预收账款主要就来自酒业下属公司。
疑问就此产生。在销售公司已经预付了超过上年销售总额的货款之后，为何销售公司仍然源源不断地继续预付款项，半年时间又增加2亿元？没有新的购销活动，为什么会继续不断给钱？但上市公司对此并未给予解释。
（转摘自“医药快讯信息网”）
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